疫情之下，消費(fèi)者逐步認(rèn)識(shí)到提高免疫力的重要性，而免疫力的提高離不開優(yōu)質(zhì)蛋白的攝入。低溫奶憑借自身的營養(yǎng)優(yōu)勢(shì)，成為近期市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。作為乳制品行業(yè)中景氣較好的細(xì)分賽道，低溫奶對(duì)奶源品質(zhì)有極高的要求，因此存在明顯的運(yùn)輸半徑，給區(qū)域型乳企提供了彎道超車的機(jī)會(huì)。在此背景下，當(dāng)前估值下區(qū)域型乳企的投資機(jī)會(huì)如何呢？

低溫奶風(fēng)起區(qū)域乳企能否彎道超車

從營養(yǎng)價(jià)值角度講，低溫巴氏奶要比超高溫滅菌（UHT）的常溫白奶好上不少。因?yàn)榘褪舷痉芟薅鹊乇Ａ趱r奶中的活性物質(zhì)，讓奶保留更多的營養(yǎng)成分，例如免疫球蛋白、乳鐵蛋白等。在消費(fèi)升級(jí)的浪潮下，近年來巴氏奶迎來快速發(fā)展，根據(jù)EuroMonitor的數(shù)據(jù)，2019年巴氏奶市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到343億元，預(yù)計(jì)2018-2024年復(fù)合增速將達(dá)到8.9%，遠(yuǎn)超同期常溫白奶4.2%的增速。

但從投資角度講，或許這并非短期低溫上市乳企股價(jià)集體走高的核心邏輯，畢竟前幾年市場(chǎng)就已經(jīng)觀察到了這一趨勢(shì)，且2014年時(shí)也曾經(jīng)是當(dāng)時(shí)消費(fèi)投資圈的焦點(diǎn)。那時(shí)全國范圍內(nèi)有三、四百家區(qū)域型乳企爭先恐后地進(jìn)入到低溫奶領(lǐng)域，儼然有替代常溫奶之勢(shì)。在筆者看來，近期低溫上市乳企的上漲，更多是板塊輪動(dòng)的結(jié)果。

不過地方乳企在低溫奶的布局上，確實(shí)要比全國性乳企激進(jìn)不少，直觀的可以看看貨架，在各地的超市里，低溫奶大多是區(qū)域乳企的產(chǎn)品。那么，為何率先發(fā)力的會(huì)是區(qū)域型乳企呢？究其原因，一方面是常溫奶競(jìng)爭過于激烈，地方乳企基本上已被洗牌出局，更關(guān)鍵的是低溫巴氏奶保質(zhì)期一般不超過7天，存在明顯的運(yùn)輸半徑限制，區(qū)域乳企由于具備本地奶源、本地工廠，同時(shí)深耕本地市場(chǎng)，目前的冷鏈技術(shù)尚不支持大范圍跨區(qū)域快速調(diào)奶，所以低溫奶目前能形成區(qū)域壟斷的競(jìng)爭格局。

若要論各地乳企發(fā)展前景，毫無疑問圍繞核心經(jīng)濟(jì)圈布局的乳企能分享到更多的市場(chǎng)紅利，比如深耕華東的光明乳業(yè)和華南的燕塘乳業(yè)（21.540,-0.10,-0.46%）。例如光明乳業(yè)，來自上海的營收貢獻(xiàn)就達(dá)到25%，這類公司往往牢牢把握了區(qū)域訂奶這一高黏性渠道，像光明隨心訂便是全國的送奶上門平臺(tái)。而在牧場(chǎng)方面，光明主要的牧場(chǎng)布局也在華東，保障了該區(qū)低溫奶的原奶供應(yīng)。正是憑著低溫奶的發(fā)力，光明乳業(yè)近兩年?duì)I收恢復(fù)了增長。

從長遠(yuǎn)來看，隨著冷鏈效率的改善，跨區(qū)經(jīng)營低溫奶的難度會(huì)有所下降，屆時(shí)區(qū)域壟斷的格局可能會(huì)隨著乳業(yè)雙雄的進(jìn)入而打破。乳業(yè)雙雄在常溫白奶領(lǐng)域已占領(lǐng)七成的市場(chǎng)，它們之所以未發(fā)力低溫領(lǐng)域，主要還是低溫奶貨損較大，目前該業(yè)務(wù)的投資回報(bào)率并不高。從ROE來看，主營常溫奶的伊利常年能維持在25%的水平，但主營低溫奶的新乳業(yè)、天潤乳業(yè)（13.580,-0.07,-0.51%）、光明乳業(yè)、燕塘乳業(yè)，大部分ROE都沒有超過15%。一旦雙雄發(fā)力入局，對(duì)于奶制品這類同質(zhì)化的產(chǎn)品，得渠道者得天下，鹿死誰手還真尚不可知。區(qū)域乳企目前占優(yōu)的主要還是傳統(tǒng)訂奶渠道，但在大型KA賣場(chǎng)、電商平臺(tái)以及中小超市、便利店等渠道，乳業(yè)雙雄有著相當(dāng)強(qiáng)的統(tǒng)治力。結(jié)合近期較高的估值，區(qū)域型乳企可能暫時(shí)還看不到特別大的投資機(jī)會(huì)。

乳業(yè)雙雄格局穩(wěn)定未來或?qū)⒆呦虿町惢?/p>

短期內(nèi)，乳制品賽道兩強(qiáng)格局仍牢不可破。至于今后何去何從，對(duì)標(biāo)國際乳企巨頭雀巢和達(dá)能，雙雄已在戰(zhàn)略上做出差異化的選擇。

雀巢，盡管給人感覺是乳制品公司，但2019年它的乳制品業(yè)務(wù)占比僅14.3%。通過上百次的并購，目前雀巢形成了飲料、營養(yǎng)品與健康科學(xué)、奶制品及冷飲、寵物食品、即食食品及調(diào)味品、巧克力糖果和餅干、飲用水七大業(yè)務(wù)并舉的格局，打造了一個(gè)大而全的食品帝國。雙雄之中，伊利正在復(fù)刻雀巢的多元化發(fā)展模式，積極拓展新的常溫業(yè)務(wù)，進(jìn)軍功能性能量飲料、植物蛋白飲料和飲用水市場(chǎng)，這也是伊利跨出乳制品領(lǐng)域橫向擴(kuò)張的關(guān)鍵一步。

達(dá)能，作為垂直深耕乳制品行業(yè)的典范，手握優(yōu)質(zhì)上游奶源，構(gòu)建了發(fā)達(dá)的冷鏈網(wǎng)絡(luò)，鮮乳市占率全球。目前蒙牛也在積極構(gòu)建上游奶源和下游冷鏈的供應(yīng)鏈壁壘：一方面，近年來蒙牛持續(xù)收購上游優(yōu)質(zhì)牧場(chǎng)，現(xiàn)已擁有富源牧業(yè)、現(xiàn)代牧業(yè)和中國圣牧；另一方面，蒙牛也在下沉布局低溫配送冷鏈。合理推斷，在低溫業(yè)務(wù)方面，未來區(qū)域乳企將會(huì)面臨蒙牛的強(qiáng)大挑戰(zhàn)，或許會(huì)出現(xiàn)地方乳企被蒙牛并購的情形。